卡特彼勒公司分析报告 ( 33 页)

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目录

一、工程机械百年老店，不断突破自身天花板.... 6

1.1 工程机械巨头，全品类产品覆盖 .... 6

1.2 卡特彼勒已成长为全球性工程机械龙头 ...... 7

1.3 卡特彼勒下游来自三大方面，24 年销售增速略有下滑，进入去库阶段 ....... 8

二、卡特彼勒百年历史复盘-四次重要阶段...... 10

2.1 阶段一（1930-1950）：30 年代起家于拖拉机，大萧条中创新求得生机 ...... 11

2.2 阶段二（1950-1980）：二战后顺应时代之势，全球化打开成长机遇..... 12

2.3 阶段三（1980-2000）：内忧与外患，卡特彼勒技术、管理多维度完善应对....... 12

2.4 阶段四（2000 年至今）：重回盈利区间，收购扩张奠定龙头地位 ....... 16

三、四大核心竞争力铸就了百年卡特....... 17

3.1 全球化发展，成功抓住发展中国家机遇 ..... 17

3.2 拓展下游应用，熨平周期波动 ..... 20

3.2.1 建筑工程：受益北美市场高景气度，传统板块增长稳健 ..... 21

3.2.2 资源业务帮助卡特彼勒在行业上行期快速释放利润 ..... 22

3.3 重视研发，核心零部件自制 ....... 24

3.4 优质的代理商体系，构筑卡特彼勒售后服务壁垒..... 26

四、股价复盘：每一轮的上涨是基于利润还是估值？..... 28

4.1 估值端：估值相对可比公司存在溢价，但近一轮上涨原因并非为估值抬升 ....... 28

4.2 利润端：价格接力销售规模，成为近两年市值上行的抓手 ..... 30

4.3 杜邦分析：卡特彼勒ROE 相对行业可比公司存在明显超额 ..... 31

五、国内启示：业务全球化、产品多元化....... 32

5.1 全球化：国内厂商近年来海外市场拓展顺利，出口已成为重要增长动力..... 32

5.2 多元化：多元化布局，国内主机厂发力多品类市场....... 33

六、风险提示....... 33

图表目录

图表1： 卡特彼勒产品主要为主机设备、动力系统设备、工装部件 ..... 6

图表2： 卡特彼勒收入规模长周期增长 ..... 6

图表3： 卡特彼勒归母净利润从0.25 亿美元提升至23 年的103.4 亿美元 ....... 6

图表4： 建筑工程为卡特彼勒营业利润贡献最多的业务 ....... 7

图表5： 销售及管理费用率保持在9.5%-11%..... 7

图表6： 23 年开始卡特彼勒盈利能力大幅提升....... 7

图表7： 卡特彼勒市值超万亿人民币 ....... 8

图表8： 卡特彼勒2023 年收入为行业头部 ...... 8

图表9： 卡特彼勒业务板块涉及多个下游 ....... 8

图表10： 2024 年卡特彼勒各个业务板块季度销售额增速均有所回落.... 9

图表11： 卡特彼勒机械设备销售额不同区域季度增速 .... 9

图表12： 卡特建筑工程设备不同区域销售额季度增速 .... 9

图表13： 卡特资源类设备不同区域销售额季度增速 ..... 10

图表14： 卡特能源与运输业务不同下游销售额季度增速 ..... 10

图表15： 卡特彼勒24 年进入去库存阶段 ...... 10

图表16： 卡特彼勒依靠创新、全球化、拓展服务以及持续的收购扩张，实现百年长青 ....... 11

图表17： 卡特彼勒的蒸气履带式拖拉机 ....... 11

图表18： 卡特的第一条生产线是由霍尔特和贝斯特组合 ..... 11

图表19： 大萧条下卡特彼勒收入一定程度承压 ..... 12

图表20： 卡特彼勒第一款柴油式拖拉机“Sixty” ...... 12

图表21： 卡特彼勒海外收入占比在60-80 年代快速增长 ..... 12

图表22： 70 年代末-80 年代初美国经济增速中枢下滑 ....... 13

图表23： 70 年代两次石油危机，工业巨头面临破产..... 13

图表24： 美国地产投资在70-80 年代明显增长 ..... 13

图表25： 1980 年美国基建投资增速放缓....... 13

图表26： 60 年代小松已经掌握液压技术并生产液压挖掘机....... 14

图表27： 70-80 年代日元对美元大幅贬值...... 14

图表28： 小松美国地区收入大幅增长 ..... 14

图表29： 卡特彼勒1984 年收入降至65.8 亿美元 ....... 14

图表30： 1982-1984 年卡特彼勒连续三年亏损...... 14

图表31： 1985 年后美元开始贬值..... 15

图表32： 卡特海外收入占比在85 年后再次提升 .... 15

图表33： 1972 年卡特彼勒开始推出第一台液压挖掘机....... 15

图表34： 卡特彼勒自身的经营之道 ....... 15

图表35： 小松海外工程机械收入下行至2447 亿日元 .... 16

图表36： 1988 年开始卡特彼勒挖机发力带动营收增长....... 16

图表37： 2000 至今卡特彼勒收购企业拓展业务板块..... 16

图表38： 2000-23 年卡特彼勒归母净利润CAGR 达10.4% ..... 17

图表39： 卡特彼勒步步为营，持续布局全球化 ..... 17

图表40： 卡特彼勒以北美为基，其他多地区均衡发展 ....... 18

图表41： 2023 年卡特彼勒的非北美地区员工占比达54.8% ....... 18

图表42： 卡特彼勒现已经在中国设有整机工厂、再制造工厂以及核心零部件工厂 ....... 19

图表43： “四万亿”基建计划推动对工程机械需求 ..... 19

图表44： 2010、11 年中国工程机械市场规模大幅扩张....... 19

图表45： 卡特彼勒2010、11 年中国区挖掘机销量大幅增长 ...... 19

图表46： 卡特彼勒2010、11 年亚太地区收入大幅增长 ...... 19

图表47： 2012-16 年卡特彼勒在中国地区市占率持续提升.... 20

图表48： 2012-16 年卡特彼勒中国市场展现出自身的α...... 20

图表49： 卡特彼勒产品下游应用领域持续拓宽 ..... 20

图表50： 卡特彼勒现业务结构以建筑工程、能源与交通、资源业务为主 ....... 21

图表51： 卡特彼勒建筑工程类设备 ....... 21

图表52： 24H1 卡特彼勒建筑工程板块收入中六成来自北美市场....... 22

图表53： 美国基建法案的部分投资项目 ....... 22

图表54： 北美建造业支出长期处于增长趋势 ....... 22

图表55： 卡特彼勒矿业产品覆盖采矿挖掘、装载运输环节 ....... 23

图表56： 21 年开始世界矿山资本开支扩张带动资源业务收入提升..... 23

图表57： 2009-11 年资源业务收入受矿山资本开支周期上行拉动...... 23

图表58： 21 年开始卡特彼勒资源业务营业利润持续增长..... 24

图表59： 矿山资本开支上行期资源业务利润迅速释放 ....... 24

图表60： 2022 年全球矿山装备市场格局较为分散....... 24

图表61： 深耕发动机近百年，外部收购持续扩张 ....... 24

图表62： 1981 年卡特彼勒发动机销售额占比达1/3 ..... 25

图表63： 自研+合资+收购步步构筑液压领域技术高台 ....... 25

图表64： 20-23 年卡特彼勒研发费用随收入规模扩张.... 26

图表65： 卡特彼勒研发费用率长年保持在3%-4%.... 26

图表66： 1995-2023 年卡特彼勒代理商数量减少.... 26

图表67： 卡特彼勒代理商的资本价值持续提升 ..... 26

图表68： 卡特彼勒在全球范围内培育出一批大体量的世界知名代理商 ..... 27

图表69： 芬宁国际与卡特彼勒营收增速呈现较强相关性 ..... 27

图表70： 2019-23 年芬宁国际产品服务收入占比超50% ...... 28

图表71： 2019-23 年特罗蒙德产品支持收入占比超40% ...... 28

图表72： 卡特彼勒在中国坚持区域独家代理 ....... 28

图表73： 近10 年卡特彼勒PE 表现优于可比公司 ....... 29

图表74： 近10 年卡特彼勒PB 表现优于可比公司 ....... 29

图表75： 前三轮卡特市值上涨估值扮演重要角色，这一轮上涨主要是利润释放拉动 ..... 29

图表76： 2017-21 年卡特彼勒利润主要受销售规模影响，22-24H1 主要受销售价格影响 ...... 30

图表77： 2017-21 年卡特彼勒营业利润主要受销售规模影响...... 30

图表78： 2017-21 年卡特彼勒收入波动明显.... 30

图表79： 优势价格持续推动卡特彼勒盈利能力提升 ..... 31

图表80： 卡特彼勒ROE 多数时间高于同行业可比公司 ....... 31

图表81： 卡特彼勒ROE 表现优于同行业主要高权益乘数、净利率共同作用 ..... 32

图表82： 国内主机厂海外收入占比持续提升 ....... 32

图表83： 中国工程机械出口金额过去四年大幅增长 ..... 32

图表84： 三一重工全球化已布局多年 ..... 33

图表85： 国内主机厂在多个细分业务板块布局顺利 ..... 33