老凤祥深度分析报告( 28 页)

---

目录

一、公司介绍：百年老店文化积淀，股权改革焕发活力 ........... 5

（一）老凤祥品牌成立至今已171 年，主营业务涵盖三大产业 ......... 5

（二）股权结构：公司纳入国企改革“双百行动”，进一步深化改革 ........... 6

1.老凤祥股权改革前历史遗留问题 ......... 6

2.依托国资背景，股权结构改革为公司焕发新活力 ........ 6

二、行业分析：渠道下沉推动行业向龙头集中，金价上行提升行业景气度 ........ 8

（一）我国珠宝首饰市场以黄金饰品为主，镶嵌空间开阔及渠道下沉推动行业发展 ......... 8

1. 珠宝首饰市场规模近7000 亿元，黄金首饰占据行业主要消费品类 ............. 8

2. 我国珠宝首饰行业集中度有望随市场渠道下沉持续提升 ............. 9

（二）黄金价格与美国实际利率强负相关，金价持续上涨对黄金珠宝行业有明显的正面刺激 ......... 11

1. 行业复盘：我国黄金珠宝业行业发展分4 大阶段 ..... 11

2. 黄金价格步入上升周期对黄金珠宝行业有明显的正向刺激 ....... 11

三、优势分析：品牌&渠道构筑老凤祥核心竞争力 .......... 14

（一）依托强大品牌实力，构建多品类产品矩阵 ............. 14

1. 岁月刻痕：凤凰身姿已成为我国珠宝首饰品牌代表 .......... 14

2. 历久弥新：以创新产品引领老凤祥发展新动力 ......... 15

（二）多元化渠道开拓市场，渗透低线城市，布局海外市场 ........... 18

1. 实施五位一体营销模式，以经销加盟为核心开拓市场 ...... 18

2. 国内低线城市渗透，海外渠道外延扩张 ............ 19

（三）黄金库存高位享金价上行利好，黄金交易灵活加强风险控制 ........ 20

1. 库存大量黄金在金价上行背景之下为公司带来存货价值增值收益 ............. 20

2. 弹性审慎的黄金交易业务强化公司风险控制能力 ..... 20

四、财务分析：盈利能力稳健，ROE 水平较高 ..... 22

（一）盈利能力：营收趋于稳定增长，毛/净利率水平稳定，金价上升料将刺激公司业绩增长 ........ 22

1. 老凤祥营收规模位于行业第一梯队，盈利水平稳定 .......... 22

2. 金价上升对老凤祥业绩形成正面刺激 ....... 24

（二）运营能力：轻资产渠道扩张模式下周转速度快 ..... 26

（三）杜邦分析：ROE 处于同行上游水平 ...... 26

图表目录

图表 1 老凤祥上市以来历年营业收入（亿元）及重大事件 ............ 5

图表 2 珠宝首饰为老凤祥核心业务 ....... 6

图表 3 老凤祥珠宝首饰业务收入（亿元）及增速 .......... 6

图表 4 老凤祥股份有限公司股权架构图 ........ 7

图表 5 截止2019 年H1 老凤祥股份有限公司前10 大股东 ............. 7

图表 6 我国珠宝首饰行业市场规模达到6965 亿元 ........ 8

图表 7 近两年我国限额金银珠宝类零售额同比增速 ...... 8

图表 8 2017 年我国珠宝首饰市场零售结构 ............ 8

图表 9 我国黄金首饰与金币金条消费量（吨） ..... 8

图表 10 我国黄金消费量&黄金首饰消费量（吨）及其同比增速（%） .......... 9

图表 11 上海钻石交易所钻石交易金额（亿美元） ........ 9

图表 12 2018 年我国人均珠宝消费额（美元） ...... 9

图表 13 我国大陆中高端珠宝品牌集中度Top5 ............. 10

图表 14 香港地区高端珠宝品牌集中度Top5 ........ 10

图表 15 我国内地珠宝市场品牌划分 ............ 10

图表 16 我国人均GDP 稳步提升（元） ...... 10

图表 17 我国人均可支配收入稳步提升（元） ..... 10

图表 18 我国黄金首饰需求量（吨）及行业发展四大阶段 ............ 11

图表 19 黄金价格走势与美国十年期通货膨胀保值国债收益率（TIPS）走势呈负相关 ......... 12

图表 20 黄金的消费属性与投资属性对黄金珠宝零售额增速的影响 ..... 12

图表 21 国内黄金价格走势与老凤祥股价走势相关度较高 ............ 13

图表 22 老凤祥门店图示 ..... 14

图表 23 老凤祥金银细工制作技艺荣列我国国家非物质文化遗产名录 .......... 15

图表 24 “老凤祥”迪士尼主题系列 ....... 16

图表 25 “老凤祥”时尚钻饰Remix 动静系列 ......... 16

图表 26 老凤祥新产品品类图示 ........... 16

图表 27 黄金珠宝产业链 ..... 17

图表 28 我国珠宝首饰行业渠道销售模式 ............. 18

图表 29 老凤祥以连锁/加盟模式为主开拓市场 ............. 19

图表 30 老凤祥、周大生、周大福净增加盟店数量 ...... 19

图表 31 2016 年中国各类首饰品渗透率 ....... 19

图表 32 2018 年中国中小城市受欢迎珠宝品牌 ............. 19

图表 33 截至2018 年老凤祥部分全球门店布局示意图 ......... 20

图表 34 老凤祥库存黄金占销售比例较高（千克） ........ 20

图表 35 老凤祥黄金交易业务历年收入（亿元）与增速 ....... 21

图表 36 2018 年末部分黄金珠宝企业交易性金融负债占总营收比例 ............. 21

图表 37 17/18 年黄金交易业务亏损（亿元）占公司总营收比例较低 ............ 21

图表 38 行业黄金珠宝企业营收规模对比（亿元） ...... 22

图表 39 行业黄金珠宝企业归母净利润规模对比（亿元） ............ 22

图表 40 黄金珠宝企业营收增速对比 ............ 22

图表 41 老凤祥毛利率水平约为8%左右 ...... 22

图表 42 2018 年老凤祥批发与直营业务收入（亿元）及毛利率 ............ 23

图表 43 老凤祥历年境外销售收入（亿元）及毛利率 ........... 23

图表 44 老凤祥期间费用率 .......... 24

图表 45 老凤祥近年期间费用率细分变动情况 ..... 24

图表 46 老凤祥净利率水平较低 ........... 24

图表 47 老凤祥归母净利润稳步提升（亿元） ..... 24

图表 48 季度平均金价（元/克）及老凤祥季度营收同比增速对比 ........ 25

图表 49 季度平均金价（克/元）及老凤祥季净利润同比增速对比 ........ 25

图表 50 2019 年老凤祥前三季度毛利率同比提升 ......... 25

图表 51 老凤祥存货周转率较高 ........... 26

图表 52 老凤祥应收账款周转率较高 ............ 26

图表 53 我国珠宝首饰企业ROE 水平 .......... 26

图表 54 重点珠宝首饰企业ROE 杜邦分析 ........... 27

图表 55 可比公司估值情况 .......... 27